【业务综述】“上市公司并购注意事项” 专题讲座业务综述

发布时间：2018年9月25日 作者：证券委 责任编辑：业务创新委

      2018年9月12日下午，市律协职业培训委员会与证券基金期货法律专业委员会在深圳市科学馆三楼举办“上市公司并购注意事项”专题讲座。对讲座主题感兴趣的深圳律师、上市公司、拟上市公司、新三板公司、相关金融投资公司管理人员等300余人参加了讲座，讲座由市律协证券基金期货法律专业委员会副主任张然律师主持。

      本次讲座邀请了深圳证监局监管处赵江平副处长、北京君泽君（深圳）律师事务所律所合伙人陈楚云律师，深圳国际仲裁院发展处、深圳证券期货业纠纷调解中心周毅副秘书长担任主讲嘉宾。主讲嘉宾围绕上市公司并购过程中的注意事项向与会人员做了主题演讲，现将本次讲座内容分享如下：

       一、赵江平副处长：并购重组监管及律师证券法律业务执行风险防控

赵处长首先谈到了“并购重组中业绩承诺相关情况”，强调从2008年以来，业绩承诺在实践中运用越来越广泛。虽然在2014年取消业绩承诺相关强制性要求后，绝大部分上市公司仍然会和交易对手签署业绩承诺及补偿协议。

业绩承诺对高估值起到了明显的支撑作用，也在很大程度上带动了上市公司商誉规模的系统性上升。虽然精准完成比例高，但业绩承诺运行仍存在不少问题 ：如阻碍对标的公司的整合；易诱发标的公司原股东财务舞弊动机；业绩舞弊认定难度大；对赌期后标的公司易出现断崖式业绩下滑；可能导致上市公司风险积聚。

随后，赵处长从以下几个方面进一步展开了讲解：

    （一）证监会监管执法形势变化

      提出依法、全面、从严监管的理念，做到“三个绝不”，绝不放过任何一个涉案主体，绝不放过任何一项违法失职行为、绝不放过任何一项需要承担的法律责任。证监会始终要把虚假记载、重大遗漏、误导性陈述等各类信息披露违法违规作为稽查执法的重点。中介机构应通过勤勉尽责的专业工作提升公众公司的信息披露质量。

从处罚内容来看，针对中介机构，通常是没收业务收入并处以罚款，对签字人予以警告并处以罚款。对上市公司来说，涉及欺诈发行的，处罚重，其他行为按照信息披露违法处罚。部分案件涉嫌刑事犯罪。从处罚幅度来看，有逐渐加重的趋势。

涉案事由如下：资产、生产、采购、销售、资金往来、关联方、期间费用、工作底稿、独立性、业务开展、持续督导、其他。

同时，还专门对证监会对律师事务所违法违规情况进行了列表分析。主要原因如下：未能勤勉尽责地核查和验证相关材料的真实性、准确性，重大采购合同和销售合同的采购商、销售客户的工商信息不完整，关联关系没有审核，招投标文件、款项来往的不具有真实性与实际履行能力等；大额银行存款不具有真实性；律师调查的资料不具有一手性，未亲自、实地调查、访谈；调查底稿目录索引、签字、盖章不完备；未对《法律意见书》进行讨论、复核等。

（二）并购重组处罚案例

通过九好集团案、康华农业借壳步森股份案等六个案例，就操纵市场、内幕交易、信息披露违法等，分析了并购重组过程中的一系列问题。认为影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或者执行人员，其动议、筹划、决策或者执行初始时间，应当认定为内幕信息的形成之时。

强调并购中关注要点为：1.资金流转：大额资金异常往来、回款真实性、资金占用等；2.独立性：核查程序独立于客户、核查意见独立于其他中介机构；3.收入确认：客户及供应商走访、函证、合同、毛利率分析等；4.关联方：隐瞒关联方关系及关联交易、关联交易非关联化。

（三）相关主体常用抗辩事由及监管形态

相关主体常用抗辩事由主要有：发行人故意隐瞒、误信其他中介机构、不负责相关部分的核查内容，并列举先关案例，从被处罚方的抗辩分析证监会的处罚理由。

强调证券公司、董监高、律所对其他中介方的工作底稿应独立的核查、核验，律所对应收账款的收回是否存在法律风险，包括应收账款余额的真实性、到期收回的法律风险等问题，应作为专项问题予以审慎查验。

    （四）问题与思考

1.上市公司责任vs证券服务机构责任

    强调发行人、上市公司、券商、会计师事务所、律所关联但有区分的责任。

       2.何为勤勉尽责及律所从事证券法律业务的责任边界问题

列举出《证券法》第11条、173条、223条、《41号令》以及《执业规则》、《编报规则——12号》等，提出单位和个人要严格按照法律法规、业务规则执业。

谈到目前在律师提供证券法律业务的规则方面还存在一定程度的模糊，责任边界问题上，也存在一些模糊地带。需要经验判断和专业知识来衡量的“勤勉尽责”，在法律上既无明确定义，也无精确刻度；律所应该做的是合理怀疑，发现造假的蛛丝马迹，并有无限逼近真相的工作过程。

二、陈楚云律师：上市公司并购注意事项

（一）上市公司并购类型

1.整体上市

案例：证券市场首例换股合并案，TCL集团拟通过吸收合并TCL通讯整体上市。

此次吸收合并与TCL集团的首次公开发行同时进行，互为前提。在向公众公开发行股票的同时，TCL集团以同样价格作为合并对价向TCL通讯全体流通股股东定向发行股票，公开发行的股票及向TCL通讯流通股股东发行的股票在深交所上市交易。

与此同时，TCL集团拟以人民币1元的价格受让其全资子公司TCL通讯设备（香港）有限公司持有的TCL通讯25％股票。该等股票连同TCL集团持有的TCL通讯31.7％股票在本次合并换股时一并予以注销。

此次收购以流通股作为支付对价，是《上市公司收购管理办法》实施后推出的并购创新模式。在换股定价方面，不再简单地以每股净资产作为换股的基础，而是在对两个公司价值进行充分评估的基础上，综合考虑其盈利能力、发展前景、双方股东的利益平衡等因素，使得换股比例的确定更加市场化、科学化。

2.借壳上市

案例：“卓郎智能”借壳“新疆城建”。

此次借壳方案分三个部分：资产置换、置出资产承接及股份转让、发行股份购买资产。

上市公司新疆城建通过发行股份、置出资产的方式，向金昇实业等17位卓郎智能股东，购买卓郎智能95%股权（卓郎智能是把海外的子公司并表至国内的主体,然后以国内的卓郎智能为标的注入上市公司），即置入资产；置出资产为新疆建城截至评估基准日上市公司除1.85亿现金以外的全部资产及负债。置入、置出差价，新疆建城以发行股份的方式补足。

新疆城建置出资产与金昇实业持有的同等价值的卓郎智能股权进行置换。置出资产由乌鲁木齐国有资产经营有限公司或其指定的第三方承接，国资公司承接置出的资产和负债,向金昇实业转让其持有卓郎智能的部分普通股，并保留部分卓郎智能的部分普通股。

3.产业并购

产业并购是指与上市公司主营业务相同或者相关的并购方对该上市公司实施的并购行为，它分为纵向购并、横向购并。产业并购是从产业结构变化的角度来解释并购动因的。

纵向购并是指处于生产不同阶段、企业上下游之间的购并;横向购并是从事同种商业活动企业之间的购并。

从导向来看，产业并购是近年来监管层鼓励的方向，是产业链或延伸性收购。涉及的主要行业：计算机、通信和其他电子设备制造业”、“软件和信息技术服务业” 、“化学原料及化学制品制造业”、“专用设备制造业”与“电气机械及器材制造业”。

（二）上市公司并购流程

并购的流程主要从并购战略—尽职调查—并购方案—并购审批—并购实施进行了讲解。

上市公司并购当中审核的关注点主要是并购的合规性、标的情况、有效控制，重中之重是严控内幕交易。（《上市公司重大资产重组管理办法》中规定，“任何单位和个人对所知悉的重大资产重组信息在依法披露前负有保密义务。禁止任何单位和个人利用重大资产重组信息从事内幕交易、操纵证券市场等违法活动。”

（三）上市公司尽职调查

主要内容有：1.商业，主要包括业务领域及情况，上下游；2.财务，主要包括财务规范、主要持续盈利能力；3.法律，主要包括股权、债权债务关系、业务资质、关联交易与同业竞争、信息披露、控制权稳定性。

（四）并购方案

主要包括对并购标的估值、支付方式、业绩补偿、收购的标的比例、标的公司经营权、税务筹划。

估值方式包括市场法、收益法、市场基础法，一般以市场法和市盈率为基础进行谈判，最终根据标的公司的行业以及实际情况采取不同的评估方法。非传统行业，一般采取收益法，2018年上半年约占3/4。

支付方式包括股份、现金或股份加现金。只要支付方式含有股份支付，就需要证监会审核，股份有锁定期且适用减持规定，在税务方面：自然人在次月15日申报，可不超过5各年度内分期缴纳；法人通常适用特殊重组递延交税。

现金方式主要通过购买二级市场股票、购买定增股份（需审核）、买入上市公司股东股票方式实现。后两种适用减持规定，资金来源主要有自有资金、并购贷款、并购基金、定增，由卖方缴纳所得税。

上市公司发行股份的价格不得低于市场参考价的90%。市场参考价为本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20 个交易日、60 个交易日或者120 个交易日的公司股票交易均价之一。

业绩主要采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法定价，在交易对象为控股股东等关联方交易对象为非关联方且控股权变更需要强制执行业绩承诺；交易对象为非关联方且控股权未变更则根据市场化原则谈判。证监会在收购标的后如何防范标的业绩风险、保护中小投资者权益监管趋严。

业绩补偿主要关注业绩承诺标准、补偿主体、承担责任方式、补偿方式等方面。

补偿方式主要以股份或现金+股份作为支付方式，同时还应注意补偿金额是按每期期末承诺净利润还是累计三年承诺净利润计算。

业绩奖励方面，《关于并购重组业绩奖励有关问题和解答》：业绩奖励安排应基于标的资产实际盈利数大于预测数的超额部分，奖励总额不应超过其超额业绩部分的100%，且不超过其交易作价的20%。

对收购标的的比例、标的公司的经营权也应关注。

三、周毅处长：并购纠纷的仲裁和调节——以深圳国际仲裁院的实践为视角

周处长讲到近年来上市公司收购引发的纠纷日趋增多，涉及问题复杂，所争利益巨大，舆情关注度极高，市场影响重大。

(一）   常见商事纠纷解决方式比较

从是否裁判性解决、争议解决控制程度、执行力度、案件处理时间、保密性、经济性的角度对协商、调解、仲裁、诉讼四个纠纷解决方式做了对比。

（二）深国受理的资本市场及金融类案件占比呈逐年上升趋势。(通过折线图数据展示)。

（三）并购纠纷的主要特点

上市公司的并购有标的较大、案情复杂、专业性强、跨地域、跨境等特点。

（四）选择仲裁方式考虑的因素

选择仲裁对于并购纠纷来说有诸多优势，如意思自治、送达、举证方便灵活、一裁终局周期短、专业、保密、裁决可在境内外得到承认与执行、律师费转付等。

（五）案例分析

案例一、上市公司并购外商独资企业纠纷仲裁案；

案例二、对赌协议效力案的裁判比较——未经外商投资主管机关批准，回购条款是否有效？

案例三、投资人与投资平台资产份额回购纠纷仲裁案等

从当事人应积极出庭、举证维护自己合法权益，合同的效力与政府审批、法律规定的关系，合同的约定与执行程度等方面分析了仲裁当事人的辩论意见及裁决依据。

（六）重视争议解决条款/协议的起草和审查

主要内容有：1.多分关联合同仲裁条款应统一；2.确保仲裁条款规范有效；3.就仲裁程序作出特别规定。

（七）资本市场纠纷解决“四位一体”机制——深圳证券期货业纠纷调解中心

主要内容有：1.收案范围广；2.成本低、门槛低；3.强调专业性和行业惯例，公平公正；4.四位一体，有效保障当事人合法权益。强调调解与仲裁的对接，更好的保护当事人的利益。

（与会者观点仅代表自己的观点，并不代表律协观点）

供稿人：市律协证券基金期货法律专业委员会委